A tese
Quem assessora a venda de uma empresa e, ao mesmo tempo, financia o comprador, publica pesquisa sobre as ações envolvidas ou opera os mesmos papéis tem interesses que nem sempre coincidem com os do cliente. Independência não é adjetivo, é estrutura: um cliente por operação, nenhum produto próprio para colocar, e remuneração que vem do mandato
De onde vem o conflito
Uma instituição grande costuma ter várias linhas de negócio ao redor de uma mesma operação. Pode assessorar o vendedor, oferecer crédito ao comprador para financiar a aquisição, publicar pesquisa sobre as ações envolvidas e operar esses papéis na tesouraria. Cada linha tem incentivo próprio, e não necessariamente o mesmo do cliente
O caso mais estudado é o do financiamento oferecido ao comprador pelo próprio assessor do vendedor. Quando isso acontece, o assessor ganha mais se a operação fechar com aquele comprador específico, e ganha mesmo que o preço não seja o melhor disponível
Dois casos que mudaram a jurisprudência
Em 2011, no caso Del Monte, a Corte de Chancelaria de Delaware suspendeu a votação de uma venda depois de constatar que o assessor do vendedor havia buscado participar do financiamento do grupo comprador sem a devida transparência ao conselho.1 O acordo que encerrou o caso somou 89,4 milhões de dólares, dos quais o assessor arcou com 23,7 milhões
Em 2014, no caso Rural/Metro, a mesma corte responsabilizou o assessor financeiro por contribuir para a violação dos deveres do conselho, em razão de conflitos semelhantes, com condenação em torno de 76 milhões de dólares. A Suprema Corte de Delaware confirmou a decisão em 2015.2
O que os dois casos estabeleceram é que o conflito do assessor não é problema privado entre ele e o cliente. Ele contamina a decisão do conselho e expõe quem decidiu com base naquela orientação
O conflito que ninguém chama de conflito
Nem todo conflito envolve financiamento. A própria estrutura de remuneração cria incentivos. Um assessor pago só no fechamento tem motivo para empurrar a operação adiante mesmo quando o melhor para o cliente seria não vender, ou esperar. Um assessor com vários mandatos no mesmo setor pode ser levado a favorecer um cliente em detrimento de outro
Por isso a pergunta útil não é se o assessor é ético, e sim se a estrutura em que ele trabalha o coloca do mesmo lado que o cliente em todas as situações relevantes
O que torna um assessor independente
Independência se verifica em quatro pontos objetivos. Um cliente por operação: quem assessora quem vende não representa quem compra, nem naquele processo nem em outro do mesmo setor enquanto o mandato corre. Nenhum produto próprio para colocar: sem crédito, sem cotas de fundo, sem tesouraria operando os papéis
Remuneração que vem do mandato, desenhada para premiar o resultado do cliente e não apenas o fechamento. E transparência escrita sobre qualquer relação que possa gerar conflito, antes da assinatura do contrato de assessoria
Como a remuneração deveria ser desenhada
A estrutura mais alinhada combina um valor fixo de estruturação com uma comissão de sucesso que cresce com o preço. A comissão escalonada, em que o percentual sobe a partir de um patamar de valor, faz o assessor ganhar mais exatamente quando o cliente ganha mais, e deixa de premiar o fechamento a qualquer preço
Dois cuidados completam o desenho. A comissão não deve depender de quem é o comprador, para não criar preferência por um deles. E o valor fixo precisa ser suficiente para que o assessor possa recomendar não vender sem perder o trabalho, porque é nessa hora que a independência é testada
Independência e porte
Há um equilíbrio real entre os dois modelos. A instituição grande tem balanço, alcance global e capacidade de financiar a própria operação. A casa independente não tem nada disso, e é justamente essa ausência que a deixa livre de conflito
A escolha depende da operação. Onde o financiamento é decisivo e o preço é pouco disputado, o balanço de um banco pode valer o conflito. Onde o preço é a variável central e o cliente precisa de alguém inteiramente do seu lado, a independência vale mais do que o balanço
As perguntas para fazer ao seu assessor
Vocês financiam, direta ou indiretamente, algum dos potenciais compradores? Assessoram hoje outra empresa do meu setor? Como é calculada a remuneração, e o que acontece com ela se eu decidir não vender? Vão entregar uma opinião sobre o preço, e quem a assina?
Qualquer resposta evasiva a essas perguntas diz mais do que uma apresentação inteira
Notas
Tiago H. dos Santos, sócio responsável, Revenaz Assessoria, setembro de 2026